領(lǐng)耘匯(271期) |華潤雙鶴(600062)：化藥平臺(tái)做強(qiáng)前景可期
華潤雙鶴(600062)：化藥平臺(tái)做強(qiáng)前景可期
近日，華潤雙鶴發(fā)布公告， 通過重慶聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所公開摘牌收購湖南省湘中制藥有限公司45%股權(quán)， 成交價(jià)格為人民幣1.44億元。 湘中制藥2017年收入3.69億元， 凈利潤1495萬元。 公司同時(shí)公告， 收購華潤雙鶴利民藥業(yè)（ 濟(jì)南） 有限公司40%股權(quán)， 收購價(jià)格為人民幣8.48億元， 收購?fù)瓿珊螅?公司實(shí)現(xiàn)對利民的100%控股。 利民2017年收入7.22億元， 凈利潤1.18億元。
主要觀點(diǎn)：
1. 收購湘中制藥豐富精神產(chǎn)品線， 利民實(shí)現(xiàn)100%控股有利于統(tǒng)一布局，收購湘中制藥豐富精神產(chǎn)品線。
收購湘中制藥符合雙鶴“ 1+1+6” 的業(yè)務(wù)布局（ 一個(gè)慢病業(yè)務(wù)平臺(tái)， 一個(gè)輸液業(yè)務(wù)平臺(tái)， 心腦血管、 兒科、 腎科、 精神/神經(jīng)、 麻醉鎮(zhèn)痛、 呼吸六個(gè)�？祁I(lǐng)域）， 豐富了雙鶴精神/神經(jīng)的產(chǎn)品線， 尤其是抗癲癇領(lǐng)域。 抗癲癇領(lǐng)域主要三大品種是丙戊酸鈉、 左乙拉西坦、 奧卡西平。 雙鶴本次收購?fù)瓿珊笠褤碛衅渲械?大品種（ 左乙拉西坦、 丙戊酸鈉）， 有利于精神/神經(jīng)�？祁I(lǐng)域的持續(xù)拓展。 利民實(shí)現(xiàn)100%控股有利于統(tǒng)一布局。 雙鶴利民收購之后， 整合及業(yè)績完成情況良好。
2. 外延戰(zhàn)略持續(xù)落地， 豐富品種+增厚利潤 華潤雙鶴一直積極開展外延擴(kuò)張。
從2016年底的海南中化， 到本次的湖南湘中制藥+利民的剩余股權(quán)， 主要并購方向都是沿著“ 1+1+6” 的業(yè)務(wù)布局持續(xù)不斷的豐富品種、 增厚利潤。
我們認(rèn)為公司外延并購戰(zhàn)略的持續(xù)落地與華潤醫(yī)藥整體上市帶來的效率和執(zhí)行力提升有很大關(guān)系， 未來公司外延效率有望進(jìn)一步得到改善。
3. 公司投資邏輯再梳理， 低估值優(yōu)質(zhì)標(biāo)的， 未來受益于一致性評(píng)價(jià)公司目前已基本完成從輸液龍頭到化藥平臺(tái)的華麗轉(zhuǎn)型， 未來將重點(diǎn)發(fā)展制劑板塊。
預(yù)計(jì)公司2018年受益于大輸液行業(yè)回暖+結(jié)構(gòu)調(diào)整， 核心制劑品種高速增長， 收入利潤有望高于行業(yè)平均增速， 業(yè)績有望超過10億， 公司2018年P(guān)E僅為22倍， 若按后續(xù)外延持續(xù)有進(jìn)展， 對應(yīng)2018年P(guān)E將更低。
業(yè)績方面： 我們預(yù)計(jì)公司收入端將保持10-15%穩(wěn)健增長， 我們推測BFS， 匹伐他汀、 珂立蘇都將延續(xù)今年高增速勢頭， 另外新進(jìn)入醫(yī)保的纈沙坦氫氯噻嗪和血液濾過置換液也有一定彈性， 其他核心品種穩(wěn)健增長， 0號(hào)提價(jià)仍有一定空間， 有望提供業(yè)績彈性。 外延并購是公司未來另一大看點(diǎn)， 后續(xù)值得期待， 外延的落地有望繼續(xù)增厚公司利潤。 估值方面： 隨著公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)改善， 公司非輸液產(chǎn)品收入、 毛利占比均顯著提升。
而在輸液業(yè)務(wù)中， 毛利率較高的治療、 營養(yǎng)輸液占比明顯提升， 而在基礎(chǔ)輸液中直軟、817、 BFS等軟包產(chǎn)品占比又得到提升， 應(yīng)為公司存量業(yè)務(wù)帶來估值上的提升。 華潤醫(yī)藥目前已整體上市， 經(jīng)營層面有望持續(xù)改善， 公司是兒童藥主題相關(guān)標(biāo)的， 應(yīng)享受更高估值。
一致性評(píng)價(jià)： 公司也是一致性評(píng)價(jià)收益標(biāo)的， 目前正在積極加快仿制藥一致性評(píng)價(jià)工作，推進(jìn)產(chǎn)品數(shù)十個(gè)， 已有4個(gè)重點(diǎn)產(chǎn)品完成BE試驗(yàn)。 預(yù)計(jì)將較快完成一致性評(píng)價(jià)的品種有左乙拉西坦， 氨氯地平， 克拉唑嗪（ 賽科）、 替硝唑（ 利民）、 二甲雙胍、 匹伐他汀等， 未來這些品種通過一致性評(píng)價(jià)之后有望進(jìn)一步拉動(dòng)慢病平臺(tái)的增長。
結(jié)論：
預(yù)計(jì)公司2018-2020年歸屬于上市公司股東凈利潤分別為10.49億元、 12.67億元和14.81億元， 增速分別為24.53%、 20.77%、 16.89%， EPS分別為1.24元、 1.46元和1.70元， 對應(yīng)PE分別為21X、 18X和15X。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
研發(fā)進(jìn)度低于預(yù)期， 輸液新品推廣不達(dá)預(yù)期、新的并購項(xiàng)目業(yè)績不達(dá)預(yù)期。
補(bǔ)充閱讀：
華潤雙鶴藥業(yè)股份有限公司擁有78年光輝歷史，經(jīng)歷了中國制藥業(yè)數(shù)次歷史性變遷。1939年作為部隊(duì)藥廠誕生太行；1949年遷至北京后更名北京制藥廠，逐漸發(fā)展為化學(xué)藥綜合制劑企業(yè)，奠定北京現(xiàn)代化學(xué)制藥工業(yè)基礎(chǔ)；1997年在上交所上市，通過外延擴(kuò)張成為立足北京、輻射全國的跨地域集團(tuán)；2010年隨著原股東北京醫(yī)藥集團(tuán)進(jìn)入華潤集團(tuán)旗下，2012年更名為華潤雙鶴藥業(yè)股份有限公司，成為華潤集團(tuán)醫(yī)藥板塊化學(xué)藥平臺(tái)支柱企業(yè)。
十三五戰(zhàn)略期間，公司確立打造百億工業(yè)目標(biāo)，秉承“關(guān)心大眾，健康民生”的企業(yè)使命，致力成為中國領(lǐng)先的制藥企業(yè)，在非輸液領(lǐng)域引領(lǐng)�？瓢l(fā)展創(chuàng)新。發(fā)展擴(kuò)大國內(nèi)先進(jìn)的慢病管理平臺(tái)；在輸液領(lǐng)域全國領(lǐng)先的綜合性輸液企業(yè)，為病患提供治療和能量補(bǔ)充解決方案，為人類健康事業(yè)和中國醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展做出更大貢獻(xiàn)。
來源：領(lǐng)耘資本研究中心、東興證券、網(wǎng)絡(luò)