津膜科技（300334.SZ）收購財務異象
【小編語錄】即便應收賬款連年暴增，金橋水科業績仍然連續兩年下滑；而江蘇凱米業績增速遠超競爭對手數十個百分點，在競爭對手銷售凈利潤紛紛下滑之際，江蘇凱米卻逆勢拉升，其真實盈利能力待考。
9月29日，津膜科技（300334.SZ）發布收購草案，擬通過發行股份及支付現金方式購買王懷林等人持有的江蘇凱米膜科技股份有限公司（下稱“江蘇凱米”）100%股權，及王剛等人持有的甘肅金橋水科技（集團）股份有限公司（下稱“金橋水科”）100%股權；同時，還擬向高新投資、河北建投水務、建信天然及景德鎮潤信昌南等4家機構非公開發行股份募集不超過3.78億元的配套資金。
根據評估報告，以2016年6月30日為評估基準日，江蘇凱米100%股權采用收益法的評估值為10.07億元，增值8.04億元，增值率為395.18%；金橋水科100%股權采用收益法的評估值為4.20億元，增值2.83億元，增值率為206.49%。
津膜科技表示，公司可借助標的資產豐富膜產品種類，并拓寬在膜產品及組件的應用市場領域……提高品牌知名度、市場占有率及盈利能力。
不過，即便應收賬款連年暴增，金橋水科的業績卻仍然連續兩年下滑；而江蘇凱米業績增速遠超競爭對手數十個百分點，在競爭對手銷售凈利潤紛紛下滑之際，江蘇凱米卻逆勢拉升，其真實盈利能力存疑。
江蘇凱米盈利怪相
江蘇凱米是一家集膜產品研發生產為一體，具有完整產業鏈的國家高新技術企業，產品主要包括膜產品和膜裝備，具體分為分離膜材料和以分離膜為核心的膜應用解決方案及成套設備。
此次重組中，業績承諾方承諾2016-2018年江蘇凱米經審計扣除非經常性損益后歸屬于母公司的凈利潤分別不低于6000萬元、7500萬元和9375萬元。
《審計報告》顯示，2015年，江蘇凱米的營業收入、凈利潤分別為1.44億元和3615萬元，分別同比增長49.40%和85.86%，遠超同類競爭對手。
收購草案表示，據中國膜工業協會對2014年全國32家骨干企業的調查，（膜行業市場中）銷售收入在1億元-5億元的有江蘇凱米、江蘇久吾高科技股份有限公司（下稱“久吾高科”）、三達膜環境技術股份有限公司（下稱“三達膜”）等18家企業。
久吾高科（江蘇凱米控股股東王懷林持有久吾高科10.23萬股）、三達膜均是擬IPO公司，也都披露了招股書申報稿，而兩者近兩年業績均出現不同程度下滑。其中，三達膜2014年營業收入、歸屬母公司股東的凈利潤分別為4.74億元和8277萬元，同比增速分別為11.45%、-7.42%，2015年的增速分別為-1.70%和29.52%；久吾高科2014年營業收入、歸屬母公司股東的凈利潤分別為2.87億元和5932萬元，增速分別為5.27%和-13.28%，2015年更是分別同比下降了18.51%和15.22%。
實際上，津膜科技自身也是一家擁有膜產品完整產業鏈的高科技企業。2015年，津膜科技營業收入雖然同比增長15.28%至6.05億元，但歸屬母公司股東的凈利潤卻同比下滑38.09%至5289萬元；2016年上半年其營業收入雖然同比增長14.03%至2.44億元，但歸屬母公司股東的凈利潤仍是同比下滑了65.13%，僅為576萬元。
此外，《證券市場周刊》記者發現，江蘇凱米2015年應收賬款增幅遠高于營業收入增幅，當年其應收賬款凈額為6323萬元，同比增長78.62%，高于同期營業收入49.40%的增幅。
反映到現金流量表中就是，江蘇凱米經營活動產生的現金流量凈額遠低于凈利潤。2015年，江蘇凱米“經營活動產生的現金流量凈額”為1406萬元，而凈利潤為3615萬元。
現金流緊張的江蘇凱米，對外付款卻非常積極。2014年、2015年，江蘇凱米營業成本分別為5409萬元和7999萬元，其中“購買商品、接受勞務支付的現金”分別為6688萬元和8203萬元。
久吾高科申報稿顯示，2013-2015年其膜材料及配件的毛利率分別為66.51%、55.19%和54.97%，下滑明顯。久吾高科亦表示，隨著下游市場競爭加劇，公司為拓展產品新的細分應用領域，相應降低了對產品毛利率的要求，產品毛利率有所下降。
2015年，久吾高科銷售凈利率為20.71%，較上一年下滑了4.52個百分點；三達膜2015年銷售凈利率為17.94%，也較上一年下滑了3.35個百分點；津膜科技2015年銷售凈利率也下滑7.44個百分點至8.82%。而江蘇凱米2015年銷售凈利率為25.10%，遠高于前三者，且較上一年提高了4.93個百分點。
《證券市場周刊》記者還發現，江蘇凱米營業收入大幅增長之際，其研發費用卻同比小幅下滑。2015年，江蘇凱米研發費用為1294萬元，較2014年下滑了3.58%，占營業收入比重由2014年的13.92%降至8.98%；而三達膜的研發費用為2217萬元，同比增長了3.59%。
不僅如此，江蘇凱米銷售費用率也低于后兩者。2015年江蘇凱米銷售費用為375萬元，銷售費用率為2.60%，同期三達膜、久吾高科銷售費用分別為1583萬元和2002萬元，銷售費用率分別為3.39%和8.55%。
津膜科技還在草案提到，截至本報告書簽署日（2016年9月28日），江蘇凱米擁有18項專利，其中5項發明專利，13項實用新型專利。
然而，企業工商數據查詢系統《天眼查》顯示，江蘇凱米有24項專利，較津膜科技收購草案披露的多了6項。
《證券市場周刊》記者對比發現，這6項專利申請號分別為“CN201410669834.1”的“抗污染、高通量超濾膜及其制備方法和所用鑄膜液”專利、申請號為“CN201510605509.3”的“一種基于聚乙烯醇凝膠制備網絡孔聚偏氟乙烯膜的方法”專利、申請號為“CN201410488301.3”的“一種煙草浸提液的膜提取工藝”專利、申請號為“CN201420063853.5”的“一種用于啤酒澄清的有機管式膜過濾系統”專利、申請號為“CN201210313421.0”的“一種高通量管式微濾膜的制備方法”專利以及申請號為“CN201110404082.2”的“耐強酸強堿有機管式膜及其制備方法和所用鑄膜液”專利。
對此，《證券市場周刊》記者登陸《專利檢索及分析》核實了上述6項專利的真實性以及申請人情況，結果顯示上述6家專利確實存在，且申請（專利人）都是江蘇凱米。
此外，早在2015年11月5日，江蘇凱米控股股東王懷林以9元/股的價格分別向江蘇眾合創業投資有限公司和南京鼎毅創業投資有限公司合伙企業（有限合伙）轉讓280萬股和100萬股，轉讓價款分別為2520萬元和900萬元。以此計算，當時江蘇凱米100%股權估值為6.3億元，此次收購中的估值較之提高近60%。
金橋水科業績“瘦身”
金橋水科（833079.OC）是一家新三板掛牌公司，是一家從事地表水凈化、城市污水處理、工業廢水治理及資源化研究、設計、咨詢與工程施工、凈水廠及污水廠運營管理的專業化高科技企業和水務領域全產業鏈服務提供商。
收購草案顯示，原股東王剛、葉泉等承諾金橋水科2016-2018年所產生的扣非后凈利潤分別為不低于2500萬元、3250萬元和4225萬元。
實際上，金橋水科業績已經連續兩年下滑。Wind資訊顯示：2014年金橋水科營業收入、扣非后歸屬母公司股東的凈利潤分別為9419萬元、1332萬元，分別同比下降了30.24%和34.32%；2015年，金橋水科營業收入、扣非后歸屬母公司股東的凈利潤分別為8814萬元、1205萬元，分別同比下降了6.42%和9.52%。
而且，金橋水科的應收賬款增速也遠超營業收入。2014年、2015年，金橋水科應收賬款凈額分別為5046萬元、7426萬元，分別同比增長了106.56%和47.17%。
這或許是金橋水科現金流不佳的原因之一。2014年、2015年，金橋水科“經營活動產生的現金流量凈額”分別為-29萬元和724萬元，遠低于當期凈利潤。
在收購草案中，金橋水科表示，截至2016年6月30日，金橋水科及子公司擁有49項專利，其中18項發明專利，31項實用新型專利。
可金橋水科發布的2016年半年報顯示，報告期內，公司已經取得44項專利，其中16項發明專利，28項實用新型專利。由此可見，兩者披露數據不匹配。
另外還需投資者注意的是，此次交易完成后，津膜科技合并資產負債表中將增加10.69億元商譽，商譽占總資產比例達到28.83%。津膜科技也表示，由于標的公司的盈利能力可能受政策、行業等多方面因素影響存在波動，若標的公司未來經營中不能較好地實現收益，那么收購標的資產所形成的商譽將會有減值風險，從而對公司經營業績產生不利影響，提請投資者注意本次交易形成的商譽減值風險。
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